Le timing n'est pas le point fort de l'investisseur moyen. Un timing défavorable peut entièrement gommer les performances générées par les stratégies d'investissement factoriel. Les investisseurs patients qui visent le long terme avec des expositions de style persistantes, sont plus susceptibles de récolter les primes factorielles.
Le timing n'est pas le point fort de l'investisseur moyen en fonds communs. Lorsque les investisseurs en fonds communs commencent à adopter une allocation axée sur un style particulier, leur signal d'achat est probablement un signal de vente, puisqu'ils décident en moyenne d'investir au mauvais moment. L'inverse est également valable : lorsque les investisseurs en fonds communs abandonnent un style particulier, cela peut être pris comme un signal contrariant.Ce mauvais timing collectif explique en grande partie la différence entre les rendements d'investissement et les rendements pour l'investisseur, parfois également appelée « écart comportemental ». Les rendements pour l'investisseur prennent en compte l'effet de timing et les flux de trésorerie des investisseurs. Par exemple, lorsqu'un fonds de taille importante enregistre une perte, ou qu'un fonds de faible taille affiche un gain, la différence entre le rendement du fonds et le rendement pour l'investisseur peut être considérable.
Dans un article scientifique de 20161, Jason Hsu, Brett Myers et Ryan Whitby ont analysé ce phénomène intéressant à l'aide de données de fonds communs, sur la période comprise entre janvier 1991 et juin 2013. Ils ont ainsi pu constater que l'investisseur moyen en fonds communs sous-performait de 1,9 % par rapport à une stratégie dite « buy-and-hold ». Ceci s'observait de manière persistante sur différents styles et pouvait varier de 1,3 % pour les investisseurs en fonds « Value » à 3,2 % pour les investisseurs en fonds « Growth ». De même, par rapport à une stratégie « buy-and-hold », les investisseurs « passifs » en fonds indiciels de marchés spécifiques affichaient une sous-performance de pas moins de 2,7 %.
Qui plus est, ces résultats étaient tous bruts de commissions et frais de transaction. Par conséquent, dans la pratique, l'écart entre les rendements pour l'investisseur et la performance du fonds est en réalité encore plus grand. Il est avéré que l'investisseur moyen en fonds communs sous-performe l'indice après déduction des frais. Cependant, le fait qu'un mauvais timing constitue un frein considérable à la performance l'est beaucoup moins.
Ces conclusions cadrent avec celles présentées par Ilia Dichev2 en 2007. Celui-ci avait en effet démontré que dans l'ensemble, les investisseurs en actions américaines sous-performent de 1,3 % le rendement d'une stratégie actions « buy-and-hold » (période 1926-2002, tableau 3 dans l'étude). Pour les investisseurs en actions internationales, cette sous-performance est de 1,5 % (période 1973-2004, tableau 4). Le graphique 1 résume les conclusions issues des études.
Graphique 1 : Rendement pour l'investisseur moins le rendement d'investissement
Source : Robeco Research ; écart de performance de fonds de Hsu et al (2016) et écart de performance de titres de Dichev (2007)
Annulation des avantages de l'investissement factoriel
Ces études empiriques montrent que le market timing défavorable n'a rien d'anecdotique, mais qu'il s'agit bien d'un phénomène bien réel et non négligeable pour les investisseurs. Dans le cas précis des stratégies d'investissement factoriel, de piètres capacités de timing, peuvent annuler complètement les avantages d'une exposition à des primes bien rémunérées.
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Avoir une vision de long terme est difficile pour ceux qui sont impatients
Les investisseurs patients qui visent le long terme avec des expositions de style persistantes sont plus susceptibles d'être en mesure de récolter les primes factorielles. S'il est facile de le vouloir, il est néanmoins difficile de le devenir. Etre patient est une qualité qui demande des années de pratique. L'excès de confiance peut pousser la plupart des investisseurs à penser qu'ils sont parfaitement patients, ce qui est par définition impossible. Tout le monde semble souligner l'importance de la patience et d'une vision sur le long terme, mais sans aucune précision, ces notions pourraient bien n’avoir aucun sens. Il est essentiel que l'horizon d'investissement soit défini de manière très concrète et que le terme de « période à long terme » corresponde à un nombre spécifique d'années. La durée de cet horizon dépendra du risque ou de l'objectif de rendement.
Il est souvent très utile d'avoir des partenaires pour réussir à atteindre l'objectif que l'on s'est fixé. Que ce soit dans le domaine professionnel, du sport ou des études, c'est un avantage d'avoir quelqu'un qui connaisse votre projet et qui soit prêt à vous aider à le réaliser. Les investisseurs chevronnés reconnaissent que le pire ennemi est souvent soi-même. La meilleure façon de vaincre cette bataille avec soi-même est d'établir un plan et de chercher des alliés pour réussir à le concrétiser.
Trouver le bon partenaire peut contribuer à ce que l'on puisse atteindre les objectifs d'investissement à long terme. Dans l'investissement factoriel, le premier obstacle à surmonter consiste à limiter les facteurs à un ensemble restreint qui contient les plus solides et les plus efficaces. Cette opération est nécessaire, car certains d'entre eux s'avéreront en réalité être de « faux » facteurs.
Une approche disciplinée est payante et peut contribuer à vous faire éviter le piège d'en moyenne 2 %. L'éducation est un élément clé, car les équipes changent et les horizons d'investissement sont souvent courts. Une éducation permanente favorise dans l'investissement une culture favorable qui ne laisse aucune place aux émotions nuisibles, ni aux mauvaises motivations. Une meilleure connaissance des mains fortes et des mains faibles contribuera à une plus grande humilité, à plus de patience et limitera les opérations nuisibles.
Il s'agit d'une version mise à jour de la publication, maintenant avec l'audio-papier ajouté. La publication originale date de décembre 2017.
Notes de bas de page
1 J. Hsu, B. Myers and R. Whitby, ‘Timing Poorly: A Guide to Generating Poor Returns While Investing in Successful Strategies’, The Journal of Portfolio Management, 42(2), pp. 90-98.
2 I. Dichev, ‘What Are Stock Investors’ Actual Historical Returns? Evidence from Dollar-Weighted Returns’, American Economic Review, vol. 97, no. 1, March 2007 (pp. 386-401)