Informe semestral: Una época interesante

En nuestra perspectiva mensual de principios de año («Una bandada de cisnes negros: sorpresas que podrían alterar las perspectivas para 2023» – Enero de 2023), examinábamos algunos escenarios positivos y negativos, así comoriesgos de cola que no formaban parte de nuestra hipótesis de partida pero que podían afectar a los mercados e influir en la asignación de activos. Aunque los riesgos pueden dominar el ánimo del mercado durante periodos cortos sin cambiar nuestra perspectiva fundamental, al valorarlos, nos ofrecen oportunidades de inversión.

Estamos puntuándolos de modo que, si se observan estos riesgos, anotamos un punto; si no se observan, no tocamos el marcador; y si un resultado se observa parcialmente, anotamos medio punto. Así es como están influyendo por ahora los posibles escenarios que identificamos a principios de 2023:

El primero es la venganza de Ricitos de Oro, de que, como en el cuento, la «sopa» económica no esté ni demasiado fría ni demasiado caliente. La economía se ha mostrado sólida, pese a la actitud restrictiva de la Reserva Federal, y los índices bursátiles y el high yield han tenido un buen comportamiento en Estados Unidos. La fiebre del oro «desinflacionista» de la IA ha impulsado un mercado estrecho, con el 2-3% superior del índice S&P 500 generando toda la rentabilidad en lo que va de año.

«Mantenemos la cautela y ahora estamos en contra del consenso, por lo que seguimos reduciendo las posiciones en renta variable y high yield», explica Graham, gestor sénior en el equipo de Soluciones Multiactivo Sostenibles de Robeco.

Postulamos que si la Reserva Federal se cansaba de los tipos de interés bajos a largo plazo, podría propiciar una ruptura con el régimen estructural que había estado en vigor desde la crisis financiera y abandonar su objetivo de inflación del 2%. Sin embargo, la Reserva Federal y otros bancos centrales se han mantenido firmes en sus posturas y el retraso en el regreso de la inflación al objetivo del 2% ha sido aceptado por los “vigilantes de los bonos”, al igual que la generosidad fiscal.

«El ciclo de recorte de tipos será motivo de debate en el mundo de las inversiones en 2024, salvo que ocurra un accidente financiero/económico», afirma Graham.

Observamos que, para finales de 2023, la deflación podría tener un mayor impacto que la inflación, si hacíamos caso al flujo de noticias. Hasta ahora, estos temores han resultado infundados, ya que los mercados laborales y la demanda agregada se han mostrado resilientes, pero Graham no descarta que la deflación pueda llegar mucho más adelante.

«La inflación será más persistente de lo que predicen los modelos de los economistas. Por lo tanto, los tipos de interés tendrán que ser mayores durante más tiempo, lo que aumentará la posibilidad de que no se alcancen los objetivos de inflación», afirma.

Era obvio que las alegaciones de sostenibilidad estaban siendo objeto de escrutinio por parte de los reguladores, los medios de comunicación y los inversores, pero nos preguntábamos si ello provocaría la adopción de medidas por parte de las entidades afectadas. Desde principios de año, hemos observado una división de las exigencias de los clientes estadounidenses en materia de sostenibilidad, la rebaja de categoría de los fondos del artículo 9 de la SFDR al artículo 8, y el abandono de la iniciativa Net Zero Asset Management por parte de empresas o su retirada de alegaciones de sostenibilidad y su autoexclusión de los PRI de la ONU.

«El entorno normativo sigue evolucionando, con una claridad ligeramente mayor en algunos ámbitos. Nos hemos propuesto adoptar el marco de sostenibilidad, y nuestro marco ODS está disponible con acceso libre para clientes y académicos», afirma Graham.

En 2022, los fondos con perfil de riesgo (prudente, equilibrado y agresivo) registraron rentabilidades con diferencias de 50 puntos básicos entre ellos, a pesar de los diferentes niveles de asignación a renta variable y renta fija. La realidad se ha impuesto en 2023 y las correlaciones han caído.

«El 60/40 está vivo y coleando, y seguimos esperando que las correlaciones sean menores que en 2022», opina Graham.

La invasión de Ucrania por parte de Rusia en 2022 disparó los precios de las materias primas y exacerbó la inflación de costes provocada por los cuellos de botella en la cadena de suministro tras la pandemia de Covid. Se esperaba que estos factores persistieran, pero los precios de las materias primas han bajado en 2023 y los problemas de la cadena de suministro han disminuido considerablemente. Es una buena noticia en cuanto a la lucha contra la inflación, pero también pone de relieve un enfriamiento de la economía en todo el mundo.

«Los consumidores chinos no tuvieron el beneficio del helicóptero monetario del que gozaron Estados Unidos y Europa, de ahí que estén tardando más en recuperarse. La gente se ha sentido decepcionada por la lentitud del crecimiento en un importante motor mundial como China, pero la situación ya está descontada en los precios de la renta variable china», explica Graham.

Anticipamos que podría aumentar la regulación sobre las grandes plataformas tecnológicas y de redes sociales al cobrar mayor protagonismo la protección de datos, pero todavía no ha alcanzado su punto álgido a pesar de ser un foco de atención de los legisladores en Estados Unidos y Europa. Esto no ha afectado a los mercados en 2023, sin cambios en el liderazgo del mercado de renta variable, con las grandes tecnológicas subidas a la ola de la IA.

«Seguimos pensando que los valores que lideraron en el último mercado alcista no liderarán la recuperación a largo plazo, por lo que, para nosotros, este no es un nuevo mercado alcista. También prevemos que las grandes tecnológicas serán muy diferentes en los próximos años», comparte Graham.

Al ser el primer año de este siglo sin elecciones en un país del G7, nos preguntábamos si podrían producirse en algún lugar cambios políticos por sorpresa que afectasen a los mercados financieros, como los sucedidos en el Reino Unido en 2022, con tres primeros ministros y un breve desplome del mercado del bono británico gilt. Por ahora, los titulares no han dado sobresaltos en este sentido.

«La volatilidad real en 2023 se ha derivado del desajuste de liquidez que afectó a los bancos medianos estadounidenses, más que de la esfera política. Sin embargo, la volatilidad de los bonos sigue siendo elevada y no podemos predecir estos riesgos de cola, pero sea cual sea el acontecimiento, creará oportunidades», opina Graham.

A principios de año, identificamos como una posible fuente de problemas el lento descubrimiento de inversiones que solo se financiaron porque el dinero era «gratis» en ese momento. Hasta ahora, se han hundido algunas estructuras inmobiliarias, aunque nada lo suficientemente grande como para salpicar a los mercados públicos.

«Esto sigue siendo un peligro claro y presente, así que los compradores deben tener cuidado, ya que los activos privados fueron grandes beneficiarios del dinero barato».

Las evidencias sobre el cambio climático siguen aumentando y la COP27 puso de relieve que la voluntad política es clave. A largo plazo, lograr la seguridad energética conlleva aumentar la inversión en tecnologías verdes y soluciones climáticas para salvar la brecha entre aspiraciones e implementación.

«Estamos experimentando un compromiso continuo de los gobiernos, respaldado con dinero real, para financiar la transición hacia la energía limpia, más por necesidad y por el temor a perdérselo que por una visión política. También creemos que este gasto adicional aumentará las presiones inflacionistas a corto plazo».

No tenemos una previsión perfecta de los acontecimientos que afectan a los rendimientos del mercado, pero una puntuación de 7/10 es alta dada la naturaleza de riesgo de cola de estos acontecimientos y las contradicciones inherentes. Cuando observamos que los precios o la volatilidad del mercado incorporan riesgos de cola, lo vemos como una oportunidad para generar rentabilidad para los clientes. En Robeco, el equipo de Soluciones Multiactivo Sostenibles está preparado para un segundo semestre de 2023 turbulento. Seguimos construyendo carteras más resilientes reduciendo las exposiciones a renta variable y high yield y añadiendo posiciones más anticíclicas en las carteras.