Se réexposer aux obligations

Si l’on prend comme référence le marché des bons du Trésor, le premier semestre 2022 a été le plus mauvais pour les obligations depuis 1788. Depuis le début de l’année, elles ont été fortement revalorisées, suite aux augmentations des taux d’intérêt et des spreads. Mais les rendements nominaux des différentes classes d’actifs obligataires sont à présent à des niveaux que l’on n’avait pas connus depuis dix ans, et cette hausse se traduit par des possibilités bien plus importantes de générer plus de revenus dans les années à venir. Résultat, les obligations deviennent une alternative intéressante aux autres classes d’actifs, avec l’avantage d’être beaucoup moins volatiles que les actions. Elles commencent à retrouver un comportement normal.

Les rendements obligataires ont été négatifs au premier semestre 2022, de même que ceux des classes d’actifs plus risquées telles que les actions. Mais l’histoire montre que dans les périodes comme celles-ci, on peut s’attendre à ce que les obligations commencent à retrouver leur rôle de couverture contre les actions. Au vu des rendements actuels, les obligations peuvent encore absorber de nouvelles hausses des taux avant que leurs performances totales ne redeviennent négatives.

Par exemple, un portefeuille d’obligations de qualité et d’échéance courte génère actuellement un rendement de 3,9 % pour une duration de 3 ans (source : Bloomberg Global Agg Corp 1-5 years). Il faudrait une augmentation des taux d’environ 130 pb pour que ses performances totales commencent à redevenir négatives. Alors que la sensibilité aux relèvements des taux est plus élevée pour les portefeuilles de longue duration, la protection accrue offerte par les rendements obligataires a nettement amélioré les points morts.

D’autres raisons nous incitent à penser que les obligations retrouveront leur comportement normal et permettront une diversification face à la volatilité du marché actions.

Les obligations détestent autant l’inflation qu’elles aiment les récessions. Historiquement, elles ont toujours surperformé les actions dans les périodes de ralentissement. Aujourd’hui, les risques de récession sont plus élevés qu’il y a un an, ce qui devrait soutenir les prix des obligations mais potentiellement pénaliser ceux des actions. Ainsi, les obligations pourraient redevenir un élément de diversification dans un contexte de croissance économique plus faible.

L’histoire montre que les obligations sont un bon moyen de diversifier les portefeuilles actions. Ainsi, les années où les actions ont enregistré des performances négatives, comme en 1992, en 2000-2002, en 2008 et en 2018, les prix des obligations ont augmenté (source : indice MSCI World et Bloomberg Global Aggregate Bond, couvert en USD), offrant de la diversification dans un environnement difficile pour les actions. En 2022 (au 31 juillet), les actions ont reculé de 14 % tandis que les rendements obligataires ont été moins affectés (-6,7 %), ce qui montre que les obligations contribuent à limiter la volatilité même lorsqu’elles baissent parallèlement aux actions.

Outre les avantages de diversification que peuvent apporter les obligations, les investisseurs ont également conscience de leur capacité à générer des revenus, et ils ont toujours alloué des fonds à cette classe d’actifs pour en tirer parti. En général, le rendement est le principal déterminant des performances obligataires à long terme, mais dans le contexte de taux faibles voire négatifs, de ces dernières années, les gains de capitaux ont été le premier moteur des performances obligataires.

La bonne nouvelle, c’est qu’avec l’augmentation des taux, les obligations redeviennent des sources de revenus pour les investisseurs, et les rendements seront de nouveau une composante essentielle des performances obligataires. Les rendements accrus sont désormais synonymes de revenus futurs accrus pour les investisseurs obligataires. Alors que les rendements des emprunts d’État commencent à être intéressants, les spreads de crédit se sont également beaucoup élargis et offrent désormais une rémunération plus avantageuse du risque de crédit. Celle-ci est d’ailleurs justifiée compte tenu du risque croissant de récession et des conditions financières resserrées. On ne sait pas encore si l’inflation baissera beaucoup et rapidement.

Compte tenu des incertitudes accrues à venir, nous pensons que les crédits de qualité qui affichent un faible risque de défaut offrent de bonnes valorisations aux investisseurs. La dette des banques et des assurances nous semble peu élevée et le crédit cross-over (BB/BBB) présente de très bonnes opportunités d’investissement également.