Bitcoin als digitaal goud in de multi-assetportefeuille

Na een stijging vanaf het dieptepunt van minder dan USD 10.000 een jaar geleden bereikte de cryptovaluta in maart een recordhoogte van meer dan USD 60.000 en een marktkapitalisatie van meer dan USD 1 biljoen.

Onderzoek van het multi-assetteam van Robeco wijst uit dat bitcoin met een 1% allocatie in een gangbare, goed gespreide multi-assetportefeuille zijn nut kan bewijzen, mits er systemen voor risicobeheersing en strikte voorschriften voor portefeuillebeheer worden gehanteerd.

“Bitcoin haalt elke dag het nieuws, niet alleen omdat de munt als een komeet omhoogschiet en ongekend volatiel is, maar ook vanwege het verhitte debat tussen voor- en tegenstanders”, zegt Blokland, hoofd van het multi-assetteam.

“Wat wij echter interessanter vinden, is dat er steeds meer overeenstemming is over wat bitcoin nu eigenlijk is. In de afgelopen maanden heeft zich een duidelijk en nadrukkelijk verhaal ontwikkeld dat bitcoin een opslagplaats van waarde wordt, in de vorm van ‘digitaal goud’.”

“Onlangs noemde de voorzitter van de Amerikaanse Federal Reserve Jerome Powell de bitcoin “eerder een vervangingsmiddel voor goud dan voor de dollar”. Net zoals goud is de bitcoin schaars en duurzaam. Daarnaast kent de bitcoin een grote portabiliteit en is hij gemakkelijk verhandelbaar en programmeerbaar. Wat nog ontbreekt ten opzichte van goud, is natuurlijk een lange historie als opslagplaats van waarde.”

“Als digitaal goud heeft bitcoin monetaire waarde. Naar onze mening is de discussie over de afwezigheid van intrinsieke waarde grotendeels irrelevant. Net zoals diamanten, kunst, postzegels, goud en de Amerikaanse dollar genereert bitcoin geen cashflow. En toch hebben al deze beleggingscategorieën monetaire waarde en worden ze vrijwel allemaal beschouwd als waardevast.”

Goud als belegging is van oudsher het ultieme redmiddel voor economieën en wordt ingezet als bescherming tegen inflatie. “Sinds de afschaffing van de gouden standaard in 1971 is de waarde van goud veel harder gestegen dan de inflatie, namelijk met zo'n 7,7% per jaar”, zegt Blokland.

“Dit ging gepaard met een gerealiseerde volatiliteit van 17. Het is dus onjuist om aan te nemen dat iets wat als waardevast wordt beschouwd, een rendement moet realiseren dat dicht bij de inflatie ligt bij een relatief laag risiconiveau.”

“Ook is voor een belegging in digitaal goud niet per se een extreme visie op de economie of fiduciair geld noodzakelijk. Ben je op zoek naar een mogelijke bescherming tegen inflatie, een ineenstorting van de reële lange rente en/of een devaluatie van de Amerikaanse dollar, dan kan een allocatie naar digitaal goud een voorzichtige stap zijn naar een betere spreiding van de portefeuille.”

“Omdat bitcoin het in zich heeft een veilige haven te worden als digitaal goud, beschouwen we het als een beleggingscategorie, zij het een extreme. Vrijwel alle eigenschappen van bitcoin zijn anders dan die van traditionele beleggingscategorieën.”

Bitcoin heeft absoluut rendement opgeleverd voor beleggers die de moed hadden daarin te stappen. Het gemiddelde rendement van bitcoin sinds juli 2010, het moment waarop de munt voor het eerst werd verhandeld op de beurs, is maar liefst 254% per jaar. Vergelijk dat eens met de 15% voor de S&P 500, de beleggingscategorie die daarna het beste presteert.

“Ook de volatiliteit is extreem. De gemiddeld gerealiseerde volatiliteit per jaar van bitcoin is een duizelingwekkende 114%, bijna tienmaal zo hoog als voor aandelen en goud”, zegt Blokland. “En toch is de Sharpe-ratio aanzienlijk hoger dan die van andere beleggingscategorieën. En de correlatie van bitcoin met andere beleggingscategorieën is nagenoeg nul, wat erop wijst dat er omvangrijke voordelen te behalen zijn uit diversificatie.”

Ondanks de razendsnelle opkomst betekent de marktkapitalisatie van USD 1 biljoen op basis van de koers van USD 55.000 op 29 maart dat bitcoin slechts een weging heeft van 0,6% in de Global Multi-Asset Market Portfolio, een portefeuille die bestaat uit het totaal belegde vermogen in de belangrijkste beleggingscategorieën.

En er is geen garantie dat het recente succes duurzaam is. “Het spreekt vanzelf dat extrapolatie van de buitengewone eigenschappen van bitcoin leidt tot een aantal opmerkelijke en tegelijkertijd onrealistische uitkomsten”, zegt Blokland. “Als we bijvoorbeeld het gerealiseerde rendement van bitcoin voor de komende vijf jaar extrapoleren, dan zou de marktkapitalisatie stijgen naar meer dan USD 500 biljoen.”

“Voor een meer realistische raming van het toekomstige rendement gaan we ervan uit dat bitcoin in de komende vijf tot tien jaar een marktkapitalisatie bereikt van USD 3 biljoen aan belegbaar goud, te weten goud dat wordt gebruikt als belegging of op een of andere manier is gekoppeld aan de financiële markten. Dat betekent een verwacht rendement in de orde van grootte van 12%-25% per jaar.”

Hoeveel bitcoin zouden we dan veilig toe kunnen voegen aan een portefeuille? Het multi-assetteam gebruikt een complex en slim systeem voor mean variance optimalisatie om te bepalen hoe dit type belegging past in een gangbaar en goed gespreid multi-assetfonds. Het systeem kijkt voor bitcoin naar 36 verschillende combinaties van risico, rendement en correlatie met andere beleggingstypen.

“Het resultaat is overduidelijk. Voor alle 36 combinaties van risico-rendement-correlatie wijst ons systeem een maximum van 2,5% toe aan bitcoin”, aldus Blokland. “Dit is beter dan we hadden voorzien. Wij verwachtten wat uitval naarmate de combinatie van eigenschappen ‘verslechterde’.”

“Gezien onze impactanalyse, bijvoorbeeld dat bitcoin tot wel 15% kan bijdragen aan de volatiliteit van de totale portefeuille, plus het feit dat de volatiliteit van bitcoin op dit moment nog ver boven onze hoogste raming van 60% ligt, denken wij dat het maximumgewicht van bitcoin op 1% moet worden gesteld. Die 1% weging past ook beter bij het totale portefeuillebeheer, inclusief herbalancering.”

Er is nog een aantal extra overwegingen waarmee we rekening moeten houden, zegt Blokland. “Ten eerste is het aantal beleggingsalternatieven op dit moment weliswaar beperkt, maar tegelijkertijd ook groeiende. Het aantal belegbare exchange-traded funds (ETF’s) neemt toe en ook de futuresmarkt groeit.”

“Maar niet alle ETF’s beleggen in ‘fysieke’ bitcoins. En bewaarneming kan niet altijd volledig verzekerd worden. Het is voor bitcoinfutures minder gemakkelijk een beleggingsrekening te openen en de marge-eisen (tot wel 33%) zijn veel hoger dan voor obligaties en aandelen.”

“Daarnaast moeten we rekening houden met toezichtsaspecten. In Europa schrijven de ICBE-voorschriften voor hoe groot een positie maximaal mag zijn in een enkele commodity. ‘Fondsbelegging’ in bitcoin is in Europa echter wel mogelijk als exchange-traded note (ETN).”

Tot slot is er nog de discussie over de hoeveelheid elektriciteit die nodig is om cryptovaluta te minen (berekenen van transacties). “Het energieverbruik van bitcoin en het potentiële gebruik in illegale praktijken zijn dus ook factoren van belang”, zegt Blokland. “Dit is echter ongelooflijk moeilijk te beoordelen en op waarde te schatten.”

“Zo is het energieverbruik van bitcoin wel scherp toegenomen met de totale rekenkracht (hash rate) van het netwerk, maar de impact hiervan hangt sterk af van de energiebron. Tegenwoordig maakt hernieuwbare energie een aanzienlijk deel uit van de energiemix en diverse studies benadrukken de rol van bitcoin mining in het terugdringen van de beperkingen aan hernieuwbare energie.”

“Het meest belangrijk is misschien echter de overweging dat bitcoin geen digitaal goud blijkt te zijn en dat er enorme onzekerheid bestaat over de toekomst van de munt in vergelijking met beleggingscategorieën die een veel langere historie kennen.”