信用债市场展望：美联储胜利在望？

降息的预期已经兑现。美联储大幅降息50个基点，正式宣告其在抗通胀之战中取得胜利。此次降息表明，美联储打算采取预防措施，以避免货币紧缩政策对经济造成过度伤害。上个季度美国就业市场进一步走弱，领先指标也显示美国经济出现放缓迹象。

当前市场普遍认为美联储能够成功实现软着陆，在平衡就业市场的同时不会引发失业率大幅上升。我们也认同这种共识，但并不认为现在是提高投资组合贝塔系数的合适时机。在当前的经济环境下，容错空间非常小。正如我们在8月初所见证的，即使是轻微的市场共识变化，也能迅速引发市场转向。

美国经济在本轮加息周期中展现出了持久的韧性。背后的原因众所周知：扩张性的财政政策、大量固定利率的企业融资，以及新冠疫情后积压的需求都发挥了积极作用。随着加息周期接近尾声，市场愈发相信经济衰退是可以避免的。然而，7月份的失业数据触发了“萨姆法则”，一度使市场陷入动荡。尽管如此，风险资产只是短暂地表现疲软，因为市场似乎坚信美联储能够完成其使命。

我们将持续密切关注就业市场，谨防其疲软到反身性足以引发自我强化的螺旋式下降的程度。虽然这不是我们预期的基本情景，但它确实是一种潜在的风险情景，而市场目前对此风险的补偿很少。

反观公司信用债市场，投资级债券板块显示出积极的趋势。随着公司盈利能力改善，公司杠杆率（负债与息税折旧摊销前利润（EBITDA）的比率）正在下降。但随着利息成本上升，利息保障倍数也在下降，因为低息债券正在以更高的利率进行再融资。不过，这对大多数投资级公司来说并不是一个大问题。在高收益债板块，公司的分化更为明显。评级较高的公司显示出了降低负债的能力和意愿，而表现最弱的高收益债公司则步履维艰。这些公司很可能需要通过重组来减少负债，而债权人可能面临部分资产减计的风险。

作为信用债投资者，我们评估市场价值的主要指标是信用利差。通过研究20年的历史利差数据，我们发现信用债市场所有板块的利差都相对较小。特别要指出的是，美国投资级信用债的利差极低。与美国市场相比，欧元投资级信用债似乎更具吸引力，其利差徘徊在略低于20年期中位数的水平。在美国投资级板块中，长端债券尤其昂贵。此外，在欧洲和美国，A级和BBB级债券之间的利差压缩接近历史低点。在这种背景下，我们倾向于质量至上，同时也认识到需要严选发行人。金融债的表现优于非金融债，我们认为这一板块的不俗表现还有进一步提升的空间。

技术面因素显然是今年信用债市场表现的主要驱动力。市场对信用债的需求强劲，带动了大量资金涌入投资级策略。这种积极流动的主要原因是综合收益具有吸引力，刺激了市场对美国年金产品的需求上升。此外，我们观察到来自目标日期基金的资金流入量显著增加。虽然市场对高收益产品的需求相对较弱，但仍受益于技术面的有力支撑。

高收益市场相对平静。然而，随着降息的开启，杠杆贷款市场可能对追求收益的投资者失去吸引力。这可能会导致资金从杠杆贷款流向高收益债券。在供应端，我们预计高收益债券市场将变得更加活跃。随着综合收益的下降，杠杆收购对私募股权发起人的吸引力增加，他们可能会更多地利用高收益市场来为杠杆收购交易提供资金。

总体而言，技术面仍然强劲，但保持谨慎永不为过。历史模式表明，技术面因素可能会突然逆转，正如我们在8月初所见证的那样。