Rafforzare le allocazioni core con società globali di qualità

Per effetto della sovraperformance registrata dalle imprese statunitensi durante la “grande moderazione” cominciata nel 2009, gli investitori si ritrovano oggi con un’allocazione sovrappesata in azioni growth degli Stati Uniti, soprattutto nel settore tecnologico. Riteniamo che mantenere questo sovrappeso quale risultato dell’inerzia propria delle allocazioni basate su indici possa rivelarsi subottimale nel lungo periodo. Al contrario, in questi tempi di incertezza, è più sensato costruire un’esposizione core a una selezione attivamente gestita delle migliori imprese del mondo, senza alcun orientamento geografico intrinseco o senza privilegiare uno stile d’investimento specifico.

Tradizionalmente gli investitori azionari si sono concentrati su un determinato stile di investimento in base alla loro tolleranza al rischio o al loro orizzonte temporale. L’investimento growth prevede l’acquisto di azioni di società che crescono rapidamente in termini di ricavi, utili o quote di mercato e che in genere sono scambiate a valutazioni superiori alla media del mercato più ampio.

Un’altra strategia popolare è quella dell’investimento value, che si concentra sull’acquisto di imprese apparentemente solide ma che sembrano sottovalutate dal mercato, ossia scambiate a valutazioni inferiori alla media. Negli ultimi anni molti investitori grandi e piccoli hanno preferito evitare questi stili e optare per l’investimento passivo, che acquisisce un’esposizione a un indice specifico come l’S&P 500, nella speranza che l’alta marea sollevi tutte le barche.

Attualmente è in corso un dibattito volto a stabilire se la popolarità dell’investimento passivo abbia concorso ad accentuare la concentrazione del mercato, e quindi del rischio, innescando un circolo vizioso che vede aumentare la capitalizzazione di mercato dei principali componenti dell’S&P 500, come NVIDIA o Apple, al crescere degli acquisti passivi¹. Ciò ha di fatto comportato un allineamento degli investitori growth e di quelli passivi con posizioni sovrappesate su una manciata di società, le cosiddette “Magnifiche Sette”, che alla fine di ottobre 2024 rappresentavano più di un terzo della capitalizzazione di mercato dell’S&P 500.

Crediamo che per i portafogli azionari core a lungo termine sia preferibile adottare un approccio diverso, di tipo “all weather”, ossia adatto a tutte le condizioni di mercato, e a tale scopo ci focalizziamo sulla qualità. La qualità non è uno stile di investimento, e nella letteratura finanziaria non esiste una definizione comune di cosa si intenda con questo termine. Diverse definizioni di qualità misurano diverse caratteristiche delle imprese e generano risultati differenti nell’arco di un ciclo di investimento. La strategia Sustainable Global Stars di Robeco si basa su una definizione molto semplice, in linea con quanto sostenuto da Leonardo Da Vinci, secondo cui la semplicità era il massimo della raffinatezza.

Nella gestione della strategia Sustainable Global Stars definiamo la qualità sulla base di tre attributi fondamentali: la qualità finanziaria, misurata dalla redditività del capitale investito (ROIC), la qualità della valutazione, misurata dal free cash flow (FCF), e la qualità della sostenibilità. Questo focus semplificato ci ha permesso di generare solidi rendimenti corretti per il rischio in diverse condizioni economiche.

1. Qualità finanziaria: il ROIC esprime la misura in cui un’impresa impiega efficacemente il proprio capitale per generare profitti. Analizziamo il track record operativo di un’azienda, la qualità dei cash flow e la gestione del bilancio. Un ROIC superiore al costo del capitale è sinonimo di creazione di valore.

2. Qualità della valutazione: utilizziamo il FCF yield per mantenere un approccio disciplinato alle valutazioni. A differenza degli utili, che possono essere manipolati, il FCF fornisce un quadro più chiaro della performance di una società. Un FCF yield più elevato suggerisce una valutazione più appetibile. I multipli di valutazione tradizionali, come il rapporto prezzo/utili (P/E), possono essere influenzati dalla scelta della metodologia contabile, cosa che non accade con il FCF. Per questo motivo, siamo soliti dire che “gli utili sono un’opinione, il cash flow è un dato di fatto”, ossia preferiamo gli indicatori del cash flow come metodo per valutare l’effettiva performance di una società.

3. Qualità della sostenibilità: valutiamo i fattori ESG per comprendere il loro impatto sulla creazione di valore e sui risultati finanziari di un’impresa. Le considerazioni ESG possono rafforzare o indebolire il profilo di un’azienda in termini di ROIC e FCF.
   

Questo approccio, che pone enfasi sul ROIC e sul FCF yield quali driver fondamentali di valore a lungo termine nella nostra strategia di investimento, si è dimostrato molto efficace, sostenuto da solidi rendimenti corretti per il rischio nel tempo e in diversi contesti economici. La strategia Robeco Sustainable Global Stars ha un ROIC del 29,75% rispetto all’11,3% del suo benchmark, l’MSCI World Index, e un FCF yield del 4,7% rispetto al 4,6% dell’indice², il che riflette l’importanza da noi attribuita a queste due metriche. Come illustrato nella Figura 1, il nostro processo consente di creare un portafoglio con una composizione molto diversa da quella del benchmark, offrendo ai clienti una reale diversificazione.

Le prime 10 società della strategia Sustainable Global Stars, appartenenti a otto settori diversi, rappresentano il 23% del portafoglio complessivo (che in genere è costituito da 30-50 posizioni), con un’esposizione del 60% agli USA e del 40% al resto del mondo. Le prime 10 società dell’MSCI World Index (su 1.410 componenti) rappresentano il 22% della capitalizzazione totale del mercato, con un’elevata concentrazione in due settori, quello tecnologico e quello strettamente correlato dei semiconduttori, e con un’esposizione del 100% agli Stati Uniti.

Il bello della qualità è che ci permette di trovare titoli interessanti in diversi segmenti del mercato globale. Dal momento che non siamo legati né al fattore value né al fattore growth, non inseguiamo narrazioni, tendenze o mode. Il nostro approccio basato sulla qualità ci assicura la flessibilità di poter considerare un ampio spettro di opportunità, neutralizzando di fatto eventuali esposizioni settoriali o geografiche manifeste. Questo approccio, unitamente alla prospettiva lungimirante e obiettiva che ne è scaturita, ci ha permesso di generare rendimenti corretti per il rischio regolari, come dimostra il track record della strategia Robeco Sustainable Global Stars illustrato nella Tabella 1.

Per ottenere una performance regolare è necessario battere l’indice non solo nelle fasi di rialzo, ma anche quando il mercato si indebolisce e si registra un sell-off generalizzato o una fase ribassista. Per misurare questa capacità di battere l’indice utilizziamo i capture ratio, che misurano la performance di un investimento rispetto a un benchmark in diverse condizioni di mercato. Ne esistono di tre tipi:

• Up capture ratio o tasso di partecipazione ai rialzi: questo indicatore si riferisce ai periodi in cui il mercato è in rialzo. Un valore superiore a 100 indica che la strategia ha sovraperformato il benchmark nelle fasi rialziste.

• Down capture ratio o tasso di partecipazione ai ribassi: questo indicatore si riferisce ai periodi in cui il mercato è in ribasso. Un valore inferiore a 100 indica che l’investimento ha subito una flessione inferiore al benchmark durante una fase ribassista.

• Hit ratio: questo indicatore esprime la percentuale di decisioni di investimento che si traduce in rendimenti positivi. Un hit ratio superiore al 50% indica che più della metà delle decisioni di investimento conduce a performance positive.

Come si vede dalla Figura 2, la strategia Robeco Sustainable Global Stars fa registrare buone performance nell’arco di un intero ciclo di mercato.

Riteniamo che Robeco Sustainable Global Stars, una strategia azionaria globale high conviction, possa offrire accesso al potenziale d’investimento delle migliori imprese del mondo senza lo stesso livello di rischio delle allocazioni azionarie passive, che attualmente sono molto esposte a un numero ridotto di società e settori. Un’allocazione core in una strategia globale equilibrata può cogliere il futuro potenziale di rialzo sia dei mercati sviluppati che di quelli emergenti e migliorare i rendimenti corretti per il rischio di un portafoglio nel lungo periodo.